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市場分析丨煤炭韩国19禁2016年半年報分析

??發布日期:2016-9-22

觀點簡述:2016年8月末至9月上旬,煤炭發債企業陸續發布2016年上半年財務報告,爲梳理煤炭韩国19禁財務風險情況,中債資信選取截至9月14日發布半年報的69家煤炭韩国19禁發債企業作爲分析樣本(以下簡稱"樣本企業")。

2016年上半年,由于煤炭價格仍維持低位,樣本企業經營性業務利潤虧損家數達52家,虧損面達75.36%,維持2015年年末水平,但受益于煤炭價格小幅回升及煤企加強成本控制,經營性業務利潤(剔除神華集團)同比實現減虧,減虧幅度約34.36%;樣本企業經營淨現金流同比小幅改善;債務方面,樣本企業全部債務規模小幅增長,資産負債率同比小幅增加,償債指標表現同比弱化。整體看,2016年上半年發債煤炭企業盈利狀況和經營獲現狀況較上年同期有所好轉,債務負擔小幅加重,韩国19禁運行壓力仍持續較大。

從發債企業區域分化來看,受地質條件、區域環境、煤化工業務拖累等影響,各區域財務表現的變動分化明顯。西北、東北、西南、內蒙地區財務風險有所增加,華東、華北、山西、陝西地區的財務指標有所改善,華中地區變動不大。從發債企業産量規模分化來看,大型煤炭企業債務負擔較高,但隨著煤炭價格上漲和成本控制的加強,經營性業務利潤同比改善幅度最大,小型煤企受韩国19禁低迷影響盈利惡化嚴重。

2016年以來,國家陸續出台政策加快煤炭韩国19禁供給側改革,積極引導落後産能退出,各省煤炭企業于4月開始陸續按276個工作日安排生産,2016年上半年韩国19禁原煤産量爲16.28億噸,同比下降約9.7%,煤炭韩国19禁整體供給量有所下降。同期,環渤海動力煤價格指數由年初的371元/噸上漲8.09%至6月末的401元/噸,但仍較上年同期水平低17元/噸。煉焦煤價格同時受下遊鋼鐵價格回升的帶動較年初上漲約11%,但較上年同期水平低36元/噸。無煙煤價格2015年下降相對遲緩,2016年上半年仍延續下降趨勢,價格降幅爲13.18%。2016年上半年,中國煤炭開采和洗選業主營業務收入同比下降18.76%,利潤總額同比大幅下降51.15%,韩国19禁虧損面積仍較大。2016年8月末至9月上旬,發債煤炭企業陸續發布2016年上半年財務報告,爲梳理煤炭韩国19禁財務風險情況,中債資信選取截至9月14日發布年報的69家煤炭韩国19禁發債企業作爲分析樣本(以下簡稱"樣本企業")。

2016年上半年,煤炭韩国19禁發債企業盈利表現及經營獲現能力均較上年同期有所好轉

2016年上半年,雖然煤炭價格持續上漲,但仍未達到上年同期水平,樣本企業實現營業收入總額13,306.94億元,同比下降10.49%。同期,全韩国19禁加大成本控制,樣本企業平均毛利率由上年同期的11.64%小幅改善至12.17%。在企業普遍采取降本增效措施的情況下,盡管財務費用仍維持上年同期水平,但銷售費用和管理費用支出均有所下降,整體期間費用同比下降7.85%。2016年上半年經營性業務利潤虧損企業達52家,虧損面達75.36%,維持2015年年末水平;但樣本企業經營性業務利潤總額同比減虧55.01億元,減虧幅度約60.12%。利潤總額虧損企業數量達到33家,虧損面爲47.82%,虧損企業的虧損總額由上年同期的199.11億元下降至139.66億元。樣本企業合計實現利潤總額102.07億元,較上年同期增加45.26%。樣本企業中神華集團受煤價、電價同比下降的影響,2016年上半年業績下滑,經營性業務利潤和利潤總額分別爲151.57億元和161.41億元,較上年同期減少20.93%和22.27%。因神華集團規模遠大于其他樣本企業,將神華集團剔除,其他樣本企業同期的經營性業務利潤和利潤總額分別爲-188.06億元和-59.34億元,分別較上年同期減虧34.36%和55.67%。整體來看,2016年上半年,煤炭供給側改革支撐煤炭價格持續上漲,加之煤炭企業從各方面壓縮成本開支,韩国19禁虧損面持續擴大態勢得到遏制,整體盈利表現較2015年上半年有所好轉。

現金流方面,2016年上半年,樣本企業存貨和應收賬款水平較上年同期持平,去庫存壓力及回款壓力仍持續,應付賬款規模較2015年同期增長155.66億元。假設將票據作爲經營活動淨現金流變化的一部分,2016年上半年樣本企業的經營活動淨現金流(含票據變化)爲451.56億元,較上年同期同比增加558億元。樣本企業中神華集團經營淨現金流(含票據變化)484.17億元,較上年同期增加252.44億元,剔除神華集團的其他樣本企業經營淨現金流(含票據變化)爲-32.61億元,較上年同期增加305.56億元。經營淨現金流的改善一方面來自對上遊的占款,另一方面則來自經營層面的改善。整體來看,煤炭企業經營獲現能力有所改善。

2016年7月以來,煤價上漲速度明顯高于上半年,截至9月14日,環渤海動力煤價格指數由6月末的401元/噸上漲至537元/噸,已超過2015年年初水平,煤炭韩国19禁供給側改革效果初顯。2016年1-8月,韩国19禁煤炭累計去産能1.5億噸,已完成全年去産能目標的60%,但據中債資信調研來看,2016年各大型煤企所去産能大部分爲已停産或半停産産能,前期實際産量已很少,該部分産能的退出對市場供給影響有限。但全韩国19禁按276個工作日重新安排生産對市場供給量影響很大,以2015年原煤産量37億噸乘0.84粗略計算,2016年原煤産量將減至31億噸,若假設進口煤炭量保持不變,全年煤炭總供給量恐難以滿足韩国19禁總消費量,煤炭價格將呈持續上漲態勢。爲避免煤價上漲過快對煤炭市場平穩發展的不利影響,國家發改委于9月8日召開穩定煤價供應、抑制煤價過快上漲工作會,符合先進産能條件的大型煤炭企業或可階段性增加産量,力爭使未來短期內環渤海動力煤價格維持在430~490元/噸的價格區間內。截至目前,該會議形成的正式文件尚未公布,但若本年四季度實行煤炭産量階段性增加的政策,煤炭價格水平或將有所回落,但進入9月後冬儲煤市場仍有較大的需求空間,後期煤炭價格大幅回落的可能性不大。綜合來看,煤炭市場下半年平均價格將高于上半年價格水平,加之煤炭企業持續加強成本控制,預計煤炭韩国19禁2016年下半年盈利水平將繼續改善,2016年全年的盈利情況將顯著好于2015年水平。

2016年上半年,受融資環境影響,發債煤炭企業債務增速放緩,韩国19禁債務負擔仍較重,短期償債指標表現繼續弱化

持續低迷的韩国19禁景氣度及去産能政策的實施引發韩国19禁內衆多煤炭企業推遲或暫緩部分在建、擬建項目,2016年上半年樣本企業投資淨現金較上年同期的-1,302.70億元縮減至-725.40億元。雖然韩国19禁固定資産投資有所放緩,但企業自有資金難以完全覆蓋其投資支出需求及日常資金周轉,樣本企業融資規模有所提高。由于上半年煤炭韩国19禁整體融資環境較差,煤炭企業新增貸款很難,大部分存量貸款規模亦有所縮減。截至2016年6月末,樣本企業全部債務達到29,238.07億元,同比增長4.48%,增速小于上年同期水平。短期債務在全部債務中的占比爲44.11%,同比上升6.38個百分點。截至2016年6月末,樣本企業資産負債率和全部債務資本化比率中位數分別達到73.07%和62.75%,仍處于較重水平。短期償債指標表現方面,截至2016年6月末,樣本企業現金類資産/短期債務的中位數爲0.42倍,呈持續弱化走勢。2015年煤炭價格大幅下滑導致韩国19禁內70%以上的企業虧損,截至2015年末除神華集團外的樣本企業經營淨現金流(含票據變化)爲-491.87億元,煤炭企業經營性業務利潤及經營淨現金流無法對債務及利息的償還形成保障,企業資金周轉壓力不斷增大。2016年上半年,煤炭企業普遍資金壓力很大,債務的周轉及營運資金的籌措主要依賴外部融資。

2016年上半年各區域財務表現的變化有所分化,其中西北、東北、西南、內蒙地區財務風險有所增加,華東、華北、山西、陝西地區的財務指標有所改善,華中地區變動不大

中債資信根據樣本發債煤炭企業産地進行區域劃分,將樣本企業分爲華中地區(主要爲河南省發債煤企)、華東地區(包含山東省、安徽省、江蘇省等發債煤企)、西南地區(雲貴川地區發債煤企)、華北地區(北京、河北地區發債煤企)、東北地區(黑吉遼三省發債煤企)、西北地區(青海、甯夏、甘肅、新疆地區發債煤企)以及煤炭主産區(煤炭主産區細分爲山西、陝西和內蒙地區)。整體看,受區域環境、地質條件、煤化工業務拖累等方面影響,各地區煤炭開采成本、運輸成本以及産銷量差異較大,同時部分地區國有煤炭企業社會支出、人員負擔較大,使得區域之間財務表現及變化有所分化。

西北、東北、西南、內蒙地區2016年上半年財務表現有所弱化,運行壓力增大。其中,西北地區煤炭發債企業較少且規模普遍較小,煤種以動力煤爲主,區域內需求有限,距主要需求地較遠,在韩国19禁內競爭無明顯優勢。樣本企業經營性業務利潤同比下降64.05%至3.10億元,經營淨現金流中位數較上年同期弱化88%,資産負債率中位數上升至58.91%,整體財務表現弱化明顯,經營及財務風險有所上升。東北地區資源接近枯竭、地質賦存條件較差、人員冗余和企業辦社會負擔較重,煤炭開采成本較高;受近年東北地區內煤炭需求持續低迷及蒙東低價煤沖擊的影響,煤炭成本、售價明顯倒挂,主要煤炭企業經營壓力大,區域內樣本企業虧損面達100%。盡管2016年上半年韩国19禁大部分省市煤炭企業經營性業務利潤實現同比減虧,但東北地區虧損仍進一步擴大。債務負擔較重,資産負債率中位值升高至76.81%,整體財務表現持續弱化。西南地區煤炭賦存條件差、單井開采規模較小,開采成本較高,煤價與開采成本倒挂使得區域大部分礦井虧損。區域內煤炭企業數量較少,樣本企業經營性業務利潤虧損面達100%,2016年上半年經營業務虧損較上年同期擴大5.59%(雲煤化集團虧損嚴重,但因其未公布2016年上半年報,本文未將其納入樣本企業)。經營活動淨現金流呈淨流出,債務負擔較高,資産負債率中位數增至77.13%。區域內企業財務表現持續弱化,運行壓力增大。其中,川煤集團本身産能質量落後、韩国19禁競爭中處于劣勢,自身經營所産生的盈利和現金流難以維持高額債務的正常周轉,2016年6月規模爲10億元的銀行間債券15川煤炭CP001未能按期足額兌付,構成債務違約。雲煤化集團于6月收到昆明中院關于其債權人雲南聖乙投資有限公司(以下簡稱"聖乙投資")對其提出重整申請的通知,盡管雲煤化集團公開市場債務均轉移至聖乙投資,但雲煤化集團已構成實質性違約。神華集團因上半年煤價和電價同比下滑,經營性業務利潤同比下滑22.28%,剔除神華集團,內蒙古自治區內煤炭企業以民營企業爲主,煤種爲動力煤,由于成本壓縮空間有限,煤質價格競爭力弱,上半年樣本企業經營性業務利潤同比下滑135%,資産負債率中位數爲62.06%,較上年同期保持穩定。

華東、華北、山西、陝西地區上半年加強成本控制力度,區域內盈利情況有明顯改善。盈利方面,由于華東、華北地區爲煤炭主要需求地,2016年上半年煤炭價格的上漲、煤企自身進一步降本增效(主要以降低職工薪酬爲主)及下遊補庫存引起的煤炭需求階段性上漲使區域內煤企盈利狀況有所好轉,華東和華北地區經營性業務利潤同比減虧幅度分別高達61.33%和59.36%。其中,華東區域中的安徽省煤企減虧貢獻較大,其中淮南礦業集團和淮北礦業集團合計減虧近30億元,約爲區域內樣本企業虧損減少額的68%。華北地區減虧主要來自于河北省兩大煤炭企業冀中能源集團及開灤集團,其中受上半年鋼鐵、焦化韩国19禁需求階段性上漲的影響,開灤集團煤炭及焦化業務虧損減小,經營性業務利潤同比減虧17.23億元。截至2016年6月末,華東和華北區域內資産負債率中位數分別爲70.91%和73.15%,處于韩国19禁中等水平。山西地區經濟對煤炭韩国19禁依賴較大,在煤炭韩国19禁持續低迷的情況下,山西省政府對煤企積極幫扶,省內煤企積極尋找對策以實現降本增效。受益于上半年煤炭價格的上漲及企業自身的成本控制,截至2016年6月末,經營性業務利潤虧損44.76億元,同比減虧24.9%。山西省政府對省內煤企外部支持作用較強,2016年上半年山西地區融資環境較差,尤其中煤華昱未按期足額兌付4月份到期的短期融資券後,山西地區煤炭企業的外部融資環境進一步趨緊,多只煤企債券取消發行或融資成本極高;山西省政府陸續提出七大煤企組建增信基金、對七大煤企貸款重組、籌組CDS爲省內優質企業增信等措施增強投資者信心,使省內融資環境有較大改善。整體來看,省內煤炭企業盈利有所改善、外部支持作用較強,區域內韩国19禁風險有所下降。陝西地區地質條件優越,開采成本低,韩国19禁內優勢較爲明顯,經營壓力相對較低。2016年上半年,在陝煤化集團盈利好轉的帶動下,經營性業務利潤同比減虧幅度高達97.06%,顯著高于韩国19禁平均水平,樣本企業資産負債率中位值爲58.69%,除陝煤化集團資産負債率爲79.66%外,其余省內企業財務表現好于韩国19禁平均水平。

華中地區財務指標變化不大,區域內韩国19禁風險仍維持。2016年上半年,華中地區資源賦存條件相對較弱、開采成本相對較高,煤炭售價受山西、陝蒙地區煤炭沖擊持續低迷,部分礦井噸煤成本售價倒挂,發債煤企經營性業務利潤仍持續虧損。受益于上半年價格回升,樣本企業經營性業務利潤基本較上年同期保持穩定,無明顯改善。華中地區資産負債率中位數高達81.79%,顯著高于韩国19禁平均水平,區域內煤炭經營壓力仍很大。

綜合來看,隨著煤炭價格回升,各區域財務指標變化有所分化,其中在資源禀賦、區域環境等方面具備優勢的區域,區域內樣本企業財務指標改善效果明顯,如華東、華北、山西、陝西區域;而對于煤炭資源自身無競爭優勢、自身及周邊消費需求低迷的區域,即使落後産能得以淘汰、煤炭價格有所回升,區域內企業的財務及經營狀況仍持續弱化或無明顯改觀,如西南、東北、西北、內蒙(剔除神華)和華中區域,上述區域仍是未來去落後産能的重點區域。

大型煤炭企業債務負擔較高但盈利改善能力較強,小型煤企盈利惡化最嚴重

中債資信基于樣本發債煤炭企業2015年煤炭産量排序,將樣本企業分爲大型、中型和小型煤炭企業,其中將大型煤炭企業以産量排序前20名劃分,除上述企業外産量在1000萬噸以上的企業劃分爲中型煤炭企業,低于1000萬噸的劃分爲小型煤炭企業。

盈利方面,由于較高的規模和市場地位優勢、多元化業務發展以及較高的生産效率等因素,大型煤企的經營性業務利潤同比改善幅度最大,中型煤企次之,小型煤炭企業經營性業務利潤仍呈虧損擴大趨勢。債務負擔方面,大型煤炭企業業務種類廣泛、産能擴建等投資項目較多且規模較大,受此影響,大型煤炭企業債務負擔相對較高,截至2016年6月末資産負債率中位數達78.81%,中型煤炭企業次之,小型煤炭企業最小,資産負債率中位數分別爲76.81%和66.22%。


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